바티인베스트

투자포인트(2024/03/30)

• 기아 대비 덜 오름
• 주주환원 정책 강화
  • 실적호조로 배당금 지속 확대
  • 자사주 소각 예정
  • 인도 공장 IPO로 자금확보 가능
• 신사업 사업성장 가능성 큼
  • 전기차, 로봇, UAM

한국형 ‘밸류업 지수

• PBR = ROE * PER
  
  • PBR을 높이려면 ROE 또는 PER이 커져야 함
  • PER은 기업이 향후 얼만큼의 성장할 것인지에 대한 기대감으로 시장에 의해 결정되는 변수
  • 따라서 PBR을 높이려면 ROE가 중요
  • ROE는 현재 기업의 수익성이나 주주환원에 따라 결정
• 코리아 디스카운트
  • 과거 10년 동안 코스피 12개월 선행 PBR은 글로벌과 신흥국 대비 평균 55.6%와 35.5% 낮음

• 하마스와 전쟁 중인 이스라엘 주식시장의 PBR도 한국보다 높음
  • 코리아디스카운트의 원인이 지정한 리스크는 아님

• 코리아 디스카운트의 원인은 ROE(자기자본이익률) 때문
  • 한국 기업은 배당 확대 또는 자사주 소각 등 ‘자본효율화’을 소홀이 함

• 과거 10년 동안 코스피 ROE는 우하향, S&P500의 ROE는 우상향 추세
  • S&P500: 15% -> 20%
  • 코스피: 10% -> 8~9%

• ROE=순이익/자기자본
• 코스피 EPS & BPS  
  • EPS 증가 < BPS 증가
  • 분모의 자기자본의 커지는 꼴이므로, ROE 개선을 위해서는 배당성향 확대나 자사주 매입/소각과 같은 자본효율화가 필요

• S&P500 EPS & BPS  
  
  • EPS 증가 > BPS 증가

• PBR = ROE * PER
• PBR을 개선하기 위해서는 ROE를 높여야 함
• 저PBR종목은 ROE가 높은데 저평가 되었거나, ROE가 개선될 여지가 있는 기업을 찾아야 함
• ROE를 높이기 위해서는
  • 순이익률을 높이거나 (마진 높이기)
  • 총자산회전율을 높이거나 (이익률은 낮더라도 판매량을 늘리기)
  • 레버리지 비율을 높여야 한다
    • 레버리지는 자산/자본
      • 자산을 높이기 위해 부채를 늘리거나
      • 자본을 줄이기 위해 영업이익을 통해 벌어들인 이익잉여금(자본계정)을 주주환원에 사용(배당금확대, 자사주 매입) 

• 주주환원이 지속되기 위해서는 일정한 현금흐름이 유지되어야 함
• 일정한 현금 흐름이 유지되기 위해서는 순이익률 또는 총자산회전율을 통해 기업이 돈을 지속적으로 벌어야 함
• 결론은 저PBR종목 중에서도 주주환원(배당, 자사주 매입/소각)을 해야하고, 지속적인 주주환원을 위해서는 높은 마진율이나, 박리다매를 통해 기업이 영업활동을 통해 벌어들이는 현금흐름이 있는 기업이 밸류업 대상에 맞음

• 기업 밸류업 프로그램 발언 이후 금융주, 자동차, 상사주의 상승률이 두드러짐

• 코리아 밸류업 지수 타임라인 
  
  • 9월: 한국 거래소는 우수 기업을 중심으로 ‘코리아 밸류업 지수’ 발표
  • 10월: 기관투자가의 투자나 관련 ETF 등을 출시

회사 소개

• 1967년 12월 29일 설립
• 시총: 51조 
• 실적
  • 22년(매출/영업이익/OPM):  5,651억 / 735억 / 13.01%

주주 구성

• 현대차그룹은 국내 10대 그룹 중 유일하게 순환출자 구조
• 순환출자 지배구조는 한국 증시 저평가의 주요인

사업

• 차량 부문: 자동차와 자동차부품의 제조 및 판매, 차량정비 (매출비중 80%)
• 금융 부문: 차량할부금융 및 결제대행업무 (매출비중 14%)
• 기타 부문: 철도차량 제작 (매출비중 6%)

현대차 주주환원

• 배당추이는 꾸준히 우상향

• 현대차는 6월초 신규 주주가치 개선안 제시예정
  • 최근 IR 질의 응답 내용

• KoAct 배당성장액티브 (삼성액티브자산운용)
  • 배당이 지속 확대되는 배당성장주에 투자
  • 주주환원이 증가하는 기업 선별
  • 현금흐름 개선 및 ROE 우수기업에 집중
  • 현대차 비중 제일 큼

현대차 vs. 기아

• 최근 수익률 비교
  
  • 기아는 최근 PBR 1을 돌파 후 외국인의 매도가 이어지고 있음

• 기아 최근 매매 동향

• 현대차 최근 매매 동향

• 기아/현대차 PBR 밴드

재무제표

• 매출액 / 영업이익 / OPM
  • 매출액은 22.3부터 점프
  • OPM도 22.3부터 점프

• 23년 매출액/영업이익 증가는 차종별 고른 판매 증가와 환율 영향이 큼

• 매출액/GPM/판관비율
  • 판관비는 우하향추세로 잘 관리되고 있음

• 매출원가율 및 판관비도 소폭 감소하여 경영이 잘 되고 있음을 추정할 수 있음

• 23년 매출 증가 사유는 미국시장의 성장이 견인하였음

• 지역별 공장 매출액
  • 한국공장이 글로벌 생산 물량의 절반 차지
  • 환율 수혜를 위해  한국공장의 수출비중을 늘림 
    • 1Q23 59%, 2Q23 60%, 3Q23 62%, 4Q23 61%에
    •  그 중에서 북미 비중을 늘림 
      • 1Q23 55%, 2Q23 57%, 3Q23 61%, 4Q2367%, 2024년 1월 67%

• 현대차 매출 성장은 한국 매출 성장과 관련성 높음

• 공장매출액 성장세가 뚜렷한 지역: 미국, 체코, 인도
• 공장매출액 하락세가 뚜렷한 지역: 중국, 러시아

• 인도공장 IPO 가치는 40조 정도이며, 4조 정도는 자사주 매입 및 소각에 활용할 예정

• OCF/FCF/CAPEX
  • 최근 OCF가 안좋아지고 있으며, CAPEX 증가로 FCF가 마이너스임

투자포인트(2024/02/18)

• FEOC로 인한 반사이득
  • 24년부터 미국시장의 전해액은 중국기업 제외
  • 현재 현지에서 전해액을 생산하고 있는 업체는 엔켐, 솔브레인홀딩스, 미쓰비시
    
• 삼성SDI의 미국시장 확장 동반자
• 밸류업 프로그램, 코스닥 상장사로 확대

투자리스크 (2024/02/18)

• 중국기업의 지분투자를 통한 미국진출

회사 소개

• 1986년 5월 6일 설립
  
• 2000년 1월 18일 코스닥시장 상장
• 2020년 "솔브레인홀딩스 주식회사"로 상호 변경 및 인적분할
  • 솔브레인홀딩스: 투자사업부문
  • 솔브레인:  반도체, 디스플레이, 2차전지전해액 및 전자 관련 화학재료 제조, 판매
• 시총: 1조 3752억원 
• 실적
  • 22년(매출/영업이익/OPM):  5,651억 / 735억 / 13.01%

주주 구성

• 최대주주 지분 55.89%이며 오너일가가 73.28% 보유

• 최대주주 이력

• 전환사채 없음
• 종속회사 

사업

• 지주회사로 17개의 연결종속자회사 보유
• 연결회사 내 주요 제품 및 서비스는 2차전지, 디스플레이, 바이오헬스케어, 기타로 나뉨
• 솔브레인홀딩스는 반도체 테스트에 쓰이는 프로브카드 사업부, 유기발광다이오드(OLED) 글라스 스크리빙 사업 등 철수에 나서면서 2차전지 위주로 구조 재편을 진행 중이다. 당장 전기차 업황이 다소 부진하나 중장기적으로 성장 가능성이 충분한 만큼 전해액 등 2차전지 재료 사업에 집중하겠다는 포석이다.
• 솔브레인홀딩스는 2021년까지만 해도 디스플레이 재료 분야가 매출 비중 35%로 가장 큰 점유율을 차지
•  디스플레이 산업이 침체하고 배터리 산업이 뜨면서 2022년에는 2차전지 재료 47%, 디스플레이 재료 21%로 역전
• 2023년 3분기 누적으로는 58%와 13%로 격차가 더욱 벌어졌다. 이 기간 2차전지 재료의 경우 2965억원으로 4분기를 제외하고도 전년 매출을 넘어섰다.
• 2차전지 재료 (전해액)
  • 전해액 생산 및 판매
  • 미국(Soulbrain MI, Inc.), 말레이시아(Soulbrain E&I Malaysia SDN BHD), 헝가리(Soulbrain HU Kft.)
  • 해외 사업장은 솔브레인홀딩스가 운영하며, 국내 사업장은 솔브레인이 운영
  • 미국, 말레이시아, 헝가리의 공통점은 삼성SDI의 배터리 생산거점
  • 삼성SDI는 스텔란티스, 제너럴모터스(GM) 등과 현지에서 배터리 합작공장을 구축 중
    • 약 97GWh 공장을 인디애나주에 구축증
      • 스텔란티스: 33GWh  1공장(2025년 초 가동), 34GWh 규모 2공장(2027년 초 가동) 
      • GM: 30GWh 공장(2026년 양산 목표)
    • 배터리 1GWh당 약 1000톤의 전해액 필요
    • 삼성SDI는 총 10만톤의 전해액 필요
  • Soulbrain MI는 24년 상반기 5만톤 Capa, 25년 초까지 10만톤까지 capa 확장
    • 삼성SDI를 위해 Capa 확장
    • 소재업체는 기본적으로 고객과 어느 정도 합의가 된 상태에서 투자 시작
    • 보장된 물량 없이 북미, 유럽 등에 공장을 세우는 건 리스크가 크기 때문
      
• 디스플레이 재료
  • 디스플레이 패널의 한종류인 RIGID OLED용 유리 기판을 식각해 얇게 만드는 공정을 거친 패널을 수주하여 Scribing하는 임가공
  • 솔브레인에스엘디(주), 솔브레인옵토스(주), 솔브레인(중경)전자재료유한공사, (주)씨엠디엘
  • 주요 고객사: 삼성디스플레이
  • 패널의 유리기판 자체가 얇아지고, 스마트폰에 Rigid OLED 대신 Flexible OLED 채용이 늘면서 13년 이후 정체
  • LTPS LCD패널과 가격적, 기능적 측면에서 우위를 차지하며 중소형 모바일 및태블릿 시장에서 채택률 상승중
• 바이오헬스케어
  • 진단시약(체외진단)
  • ARK Diagnostics, Inc.는 ELISA를 이용한 항암제, 뇌전증 등 치료약물의 체내 농도검사와 소변을 이용한 약물검사제품을 개발하고 상용화하여 전 세계 병원용 자동화장비에 공급
  • ARK Diagnostics, Inc., Pixcell Medical Technologies Ltd., Pixcell Medical, Inc., (주)진켐, Roswell ME Inc.
  • 체외진단 산업 분야는 선진국을 중심으로 고령화가 급속히 진행되고 있어 상대적으로 경기 변동 요인에 따른 영향은 적음
    

재무제표

• 매출액 / 영업이익 / OPM
  • 매출액은 우상향 추세
  • 영업이익은  23.1Q부터 증가
  • OPM도 23.1Q부터 증가

• 매출액 / GPM / 판관비율
  • 판관비율은 일정비율 유지중
  • GPM은 23.1Q부터 증가

• 제품별 매출액
  • 전체 매출액의 절반 이상을 디스플레이가 차지하다가, 22.4Q부터 본격적으로 2차전지가 전체 매출액의 60%까지 올라옴
  • 전해액 공장 증설완료되면 2차전지 매출비중이 더욱 높아질 것으로 예상

• 2차전지 생산실적
  • 매분기별 최대 생산실적 갱신중 

• 2차전지 예상 매출액
  • 전해액 1톤당 1200만원, 가동률 50~60% 예상시 매출액 1조원까지 가능
  • 전해액 톤당 가격과 가동률에 따라 변동될 수 있음 

• 전해액 경쟁사 Capa증설 일정

• 글로벌 1위 Tinci : 100만톤(23년)

• 글로벌 2위 Capchem : 49만톤(23년)

23년 7월 29일 업데이트

최근에 나온 천보 리포트를 읽어보자. 중요한 내용만 확인해보자.

현대차증권의 리포트를 읽어보자.

천보 2분기 실적은 컨센서스를 하회하였는데 원인은 중국락다운과 원재료의 하락이다. 천보의 현재 매출주력은 P전해질이다. 그렇기 때문에 원재료 가격에 영향을 많이 받는다. 

천보가 밀어붙이고 있는 차세대 전해질은 F전해질인데 신규기술을도입하여 이러한 원재료 가격에 영향을 받는 문제점을 극복하려고 한다. 

신규공정 개발 및 최적화를 통해 원가부담감을 낮춘다는 전략이다. 

DB금융투자의 리포트를 보면 범용전해질 가격이 소폭 상승세가 지속되고 있다고 한다. 

실제 P전해질의 가격은 최근 한달간은 상승중이긴 하다.

증권사들의 2023년 EPS증감률 추정치를 보면 삼성증권이 제일 보수적으로 32.4%며, 하나금융투자가 94.7%로 가장 높다. 

23년 EPS증감률이 높은 이유는 내년부터 본격적으로 F전해질 공장 증설이 완공되기 때문이다. 천보의 지금까지 한 증설은 앞으로 할 증설 CAPA에 비하면 반도 안된다. 

내년부터 본격적인 증설물량 공세가 시작된다. 천보를 아직까지 주목해야하는 이유다. 

삼성증권에서 나온 천보 리포트를 읽어보자.

천보의 21년 4분기 매출은 882억원, 영업이익은 196억원이며 영업이익률은 22.3%에 달한다. 이 모든 수치는 분기 사상 최고치에 해당한다. 

P전해질 증설효과와 원재료 LiPF6 가격 상승 효과가 나타난 것이다. 

분기별 실적 추이를 보자. 꾸준하게 가파르게 상승하고 있다. 

천보의 증설 계획을 보면 2022년까지는 P전해질이 주를 이루었다면 2023년부터는 F전해질과 전해질 첨가제 차례다. 

F전해질은 무려 5000톤이 증가하며, 전해질 첨가제는 4000톤을 신규로 생산하게 된다. 매출구조가 다변화되는 것이다.

아직까지 천보는 진행형이다. 

2021년 12월 31일에 공개된 더벨 기사에 의하면 천보가 2022년 2월에 총3000억원의 메자닌 발행(CB 2500억/ BW 500억)을 추진하고 있다고 한다.

메자닌 발행으로 확보한 3000억원은 천보BLS의 증설자금으로 투입될 것으로 보인다. 

작년 주가 가격으로 10% 할증한 가격으로 메자닌 발행가를 측정한다고 하니 지금 주가와 비교해보면 차이가 너무 난다.

그렇기 때문에 메자닌 발행가는 잘해봐야 30만원 선이 될 것으로 예상한다.

지금이 2월이니 메자닌 발행이 어떻게 진행될지 지켜보자.

http://www.thebell.co.kr/free/content/ArticleView.asp?key=202112280941240840104731&svccode=00&page=1&sort=thebell_check_time 

키움증권에서 나온 천보 리포트를 읽어보자.

천보는 전해질 사업이 주였는데 첨가제 사업을 확장함으로써 사업을 다각화하였다. 

첨가제는 성능이 낮은 LFP배터리에서는 필수다. 전해질 사업도 규모의 경제를 이룬것처럼 첨가제 사업도 증설을 통해 규모의 경제를 추진하고 있다. 

그리고 중국업체들이 먼저 증설을 요구해왔기 때문에 공급자인 천보가 더 우위를 점할 수 있는 위치다. 

2차전지주들이 올해도 많이 올랐기 때문에 지금은 쉬어가는 타임이다.  좋은 가격에 오면 포트에 더 담을 기회가 오니깐 잘 지켜보자. 

하이투자증권에서 나온 나노신소재 리포트를 읽어보자.

나노신소재는 2차전지 음극재 관련 소재주로 알려져있지만 2차전지 이외에 다른 사업들도 한다.

그중에서 하나인 중공실리카는 나노신소재가 국산화에 성공한 중공형 저반사 코틱막 소재다. 이 소재는 삼성디스플레이의 QD-OLED에 들어간다. 이 제품으로만 매출이 연간 200억원 나올 전망이다. 

2024년부터 실리콘 음극재가 채용되면 CNT도전재 매출도 늘어난다. CNT도전재 Capa가 올해대비 7배 가량 늘어난다. 현재 음극재용 CNT도전재를 생산할 수 있는 업체는 나노신소재가 글로벌에서 유일하다. 

OLED와 2차전지라는 성장하는 사업에서 하나는 소재 국산화, 하나는 글로벌 유일 생산기업으로 나노신소재의 신사업 2개 모두 전망이 밝아보인다.

EV배터리 2022라는 제목으로 나온 이베스트의 뼛속시리트 리포트를 읽어보자.

개인적으로 뼛속시리즈는 관련 산업에 대해서 A to Z까지 이해하기 쉽고도 자세하게 잘 적혀있어서 읽어보기를 적극 권장한다.

서플라인 체인이 아주 정리가 잘되어 있다. 출력해두고 계속 볼필요가 있다. 

국내 소재 업체 Capa를 비교해보자.

동박은 SK넥실리스(SKC)가 2025년에는 Capa가 타사의 2배 정도로 엄청난 증설을 한다. 이 점이 SKC의 투자포인트라고 생각한다. 현재 SKC가 가진 가치에 비해서 솔루스첨단소재와 일진머티리얼즈와 비교했을 때 아주 저평가 상태다. 

양극재는 대표주자인 에코프로비엠이 역시 대장이다.

내년도 역시 소재주가 주도하리라 예상하고 있다. 그 중에서도 기술력과 실적이 뒷받침되는 기업과 LFP배터리 확대에도 수혜를 볼 수 있는 소재주가 그 주인공이다. 

이베스트투자증권이 뽑은 그 주인공들은 에코프로비엠, SKC, 천보, LG화학이다. 이중에서도 기술과 실적을 다 가진 기업은 에코프로비엠과 천보가 아닐까 한다. 

LG화학은 LG에너지솔루션의 소재 납품사로 봐야한다. 양극재 Capa가 2026년에는 26만톤에 이른다. 그리고 분리막, CNT도전재의 소재도 가지고 있기 때문에 2차전지 종합소재 기업으로 봐도 무방하다. 

 하이니켈 파이가 점점 커지기에 하이니켈 양극재 대량생산 체제를 에코프로비엠은 여전히 매력적이다. 그리고 에코프로CNG를 통한 폐배터리 사업도 진행하기 때문에 내년 전망도 밝다. 

SKC는 동박 세계 1위 타이틀을 가져가고, 실리콘 음극재 기업에 대한 투자도 감행함으로써 2차전지 소재 포트폴리오를 2개가 가지게 되었다. 현재 일진머티리얼즈 시총5조, 솔루스첨단소재 시총3조에 비해 SKC는 7.5조 수준이다. 동박 Capa만 비교해도 저평가고 이제 실리콘 음극재 가치도 반영해야 한다. 

그리고 친환경소재 및 반도체 소재도 있다. 그러니 너무 싸다. 

천보는 차세대 전해질, 첨가제 생산 기술을 가지고 있고 LFP배터리 수혜를 받을 수 있다. 

하이투자증권에서 나온 2차전지 리포트를 읽어보자.

지난주 2차전지주의 하락은 테슬라가 모든 차종에 LFP배터리를 채택할 계획이라는 기사가 나왔기 때문이다.

한국 2차전지 업체는 고성능의 NCM/NCA 배터리를 생산하고 개발하고 있기 때문에 테슬라의 이러한 행보로 인해 성장성에 물음표가 생겼기 때문이다. 

LFP의 장점은 무엇보다 값싼 가격이다. 

하지만 국내업체들의 NCM/NCA배터리 가격은 하이니켈일수록 결국 가격이 낮아져서 LFP와 큰 차이가 없게 된다. 

즉, LFP의 최대장점이 사라지는 것이다. 그리고 LFP는 주행거리가 300~400km로 짧다. 

결국 중장기적으로 성능이 뛰어난 NCM/NCA 배터리가 전기차 배터리 시장의 주력이 될 가능성이 여전히 크다. 

LFP는 중국에서 국가적으로 밀어주고 있다. 이에 대항할 수 있는 기업은 전세계에 존재하지 않는다.

한국기업은 한국기업이 잘하는 것을 해야 한다. 그것이 바로 기존의 NCM/NCA배터리다.

2차전지주는 잠깐의 조정을 거치고 다시 상승할 것으로 보인다. 

거대한 산업성장의 이제 겨우 시작점이다.